Schwarzer Montag (1987)

Der Schwarze Montag (in einigen Teilen der Welt aufgrund von Zeitzonenunterschieden auch als Schwarzer Dienstag bekannt) war der weltweite, schwere und weitgehend unerwartete Börsenkrach am Montag, dem 19. Oktober 1987. Die weltweiten Verluste wurden auf 1,71 Billionen US-Dollar geschätzt. Die Schwere des Zusammenbruchs löste Befürchtungen über eine längere wirtschaftliche Instabilität oder sogar eine Wiederholung der Großen Depression aus.

Zu den möglichen Erklärungen für den anfänglichen Rückgang der Aktienkurse gehören die nervöse Befürchtung, dass die Aktien deutlich überbewertet seien und eine Korrektur bevorstehe, die anhaltenden Handels- und Haushaltsdefizite der USA und die steigenden Zinssätze. Eine weitere Erklärung für den Schwarzen Montag ist der Verfall des Dollars, gefolgt von einem mangelnden Vertrauen in die Versuche der Regierungen, diesen Verfall zu stoppen. Im Februar 1987 hatten die führenden Industrieländer das Louvre-Abkommen unterzeichnet, in der Hoffnung, dass eine Koordinierung der Geldpolitik die internationalen Geldmärkte stabilisieren würde, aber Zweifel an der Tragfähigkeit des Abkommens führten zu einer Vertrauenskrise. Der Absturz wurde möglicherweise durch die Absicherung von Portfolioversicherungen (unter Verwendung computergestützter Modelle zum Kauf oder Verkauf von Indexfutures bei unterschiedlichen Aktienmarktbedingungen) oder durch eine sich selbst verstärkende Ansteckung mit der Angst beschleunigt.

Das Ausmaß, in dem die Börsencrashs auf die breitere (oder "reale") Wirtschaft übergriffen, stand in direktem Zusammenhang mit der Geldpolitik, die jedes Land als Reaktion darauf verfolgte. Die Zentralbanken der Vereinigten Staaten, Westdeutschlands und Japans stellten Marktliquidität zur Verfügung, um die Zahlungsunfähigkeit von Finanzinstituten zu verhindern, und die Auswirkungen auf die Realwirtschaft waren relativ begrenzt und von kurzer Dauer. Die Weigerung der neuseeländischen Zentralbank, ihre Geldpolitik zu lockern, hatte jedoch drastische und relativ langfristige Folgen für die Finanzmärkte und die Realwirtschaft des Landes.

Vereinigte Staaten

Hintergrund

Während eines starken fünfjährigen Bullenmarktes stieg der Dow Jones Industrial Average (DJIA) von 776 im August 1982 auf einen Höchststand von 2.722 im August 1987. Derselbe Aufwärtstrend trieb die Marktindizes in diesem Zeitraum weltweit an, wobei die neunzehn größten Indizes einen durchschnittlichen Anstieg von 296 Prozent verzeichneten.

Am Mittwochmorgen, dem 14. Oktober 1987, brachte der Ways and Means-Ausschuss des US-Repräsentantenhauses einen Gesetzentwurf ein, der die Steuervorteile bei der Finanzierung von Fusionen und fremdfinanzierten Übernahmen verringern sollte. Unerwartet hohe Zahlen zum Handelsbilanzdefizit, die am 14. Oktober vom US-Handelsministerium bekannt gegeben wurden, wirkten sich weiter negativ auf den Wert des US-Dollars aus und trieben die Zinssätze nach oben und die Aktienkurse nach unten. Im weiteren Verlauf des Tages fiel der DJIA um 95,46 Punkte (3,81 %) auf 2.412,70 Punkte, und am nächsten Tag fiel er um weitere 57,61 Punkte (2,39 %) und lag damit über 12 % unter seinem Allzeithoch vom 25. August. Am Freitag, dem 16. Oktober, fiel der DJIA um 108,35 Punkte (4,6 Prozent). Der Rückgang am 14. Oktober war der früheste signifikante Rückgang in allen Ländern, die später vom Schwarzen Montag betroffen sein sollten.

Obwohl die Märkte über das Wochenende geschlossen waren, herrschte weiterhin erheblicher Verkaufsdruck. Die Computermodelle der Portfolioversicherer sahen weiterhin sehr hohe Verkäufe vor. Darüber hinaus verfügten einige große Investmentfondsgruppen über Verfahren, die es den Kunden ermöglichten, ihre Anteile während des Wochenendes problemlos zu denselben Preisen zurückzugeben, die bei Börsenschluss am Freitag galten. Der Umfang dieser Rücknahmeanträge überstieg bei weitem die Bargeldreserven der Unternehmen, so dass diese gezwungen waren, unmittelbar nach Markteröffnung am darauffolgenden Montag umfangreiche Aktienverkäufe vorzunehmen. Einige Händler nahmen diesen Druck vorweg und versuchten, dem Markt zuvorzukommen, indem sie am Montag, vor dem erwarteten Kursrückgang, frühzeitig und aggressiv verkauften.

Der Absturz

Bevor die New Yorker Börse (NYSE) am 19. Oktober 1987 öffnete, gab es einen Nachholbedarf an Verkaufsaufträgen. Bei der Markteröffnung entstand ein großes Ungleichgewicht zwischen dem Volumen der Verkaufs- und Kaufaufträge, wodurch die Kurse unter Druck gerieten. Die damaligen Vorschriften gestatteten es bestimmten Market-Makern (oder "Spezialisten"), den Handel mit einer Aktie zu verzögern oder auszusetzen, wenn das Ungleichgewicht der Aufträge die Fähigkeit des Spezialisten überstieg, sie ordnungsgemäß auszuführen. Das Ungleichgewicht am 19. Oktober war so groß, dass 95 Aktien des S&P 500 Index (S&P) verspätet eröffnet wurden, ebenso wie 11 der 30 DJIA-Aktien. Bemerkenswert ist jedoch, dass der Futures-Markt durchweg pünktlich eröffnet wurde, wobei es zu starken Verkäufen kam.

An jenem Montag fiel der DJIA um 508 Punkte (22,6 %), begleitet von Einbrüchen an den Terminbörsen und Optionsmärkten; der größte prozentuale Rückgang an einem Tag in der Geschichte des DJIA. Erhebliche Verkäufe führten im Laufe des Tages zu starken Kursrückgängen, insbesondere in den letzten 90 Handelsminuten. Aufgrund der Flut von Verkaufsaufträgen kam es bei vielen Aktien an der NYSE zu Handelsstopps und Verzögerungen. Von den 2.257 an der NYSE notierten Titeln wurden an diesem Tag 195 mit Verzögerungen und Unterbrechungen gehandelt. Das gesamte Handelsvolumen war so groß, dass die Computer- und Kommunikationssysteme überlastet waren und die Aufträge eine Stunde oder länger nicht ausgeführt wurden. Große Geldüberweisungen verzögerten sich, und die Fedwire- und NYSE-SuperDot-Systeme fielen für längere Zeit aus, was die Verwirrung der Händler noch vergrößerte.

Nachschussforderungen und Liquidität

Frederic Mishkin vertrat die Auffassung, dass die größte wirtschaftliche Gefahr nicht die Ereignisse am Tag des Zusammenbruchs selbst waren, sondern die Möglichkeit eines "sich ausbreitenden Zusammenbruchs von Wertpapierfirmen", wenn eine ausgedehnte Liquiditätskrise in der Wertpapierbranche die Solvenz und Lebensfähigkeit von Maklerhäusern und Spezialisten bedrohen würde. Diese Möglichkeit zeichnete sich erstmals am Tag nach dem Crash ab. Zumindest anfangs bestand ein sehr reales Risiko, dass diese Institute zusammenbrechen könnten. Sollte dies geschehen, könnten Spillover-Effekte auf das gesamte Finanzsystem übergreifen, mit negativen Folgen für die gesamte Realwirtschaft. Robert R. Glauber erklärte: "Aus unserer Sicht in der Brady-Kommission mag der Schwarze Montag beängstigend gewesen sein, aber es war das Kapital-Liquiditäts-Problem am Dienstag, das erschreckend war."

Die Quelle dieser Liquiditätsprobleme war ein allgemeiner Anstieg der Einschussforderungen, die nach dem Einbruch des Marktes etwa das Zehnfache ihres durchschnittlichen Umfangs und das Dreifache der höchsten vorherigen Werte erreichten. Mehrere Unternehmen verfügten über unzureichende Barmittel auf den Kundenkonten (d.h. sie waren "unterreguliert"). Firmen, die Mittel aus ihrem eigenen Kapital abzogen, um den Fehlbetrag auszugleichen, wurden manchmal unterkapitalisiert; 11 Firmen erhielten Nachschussforderungen für einen einzigen Kunden, die das bereinigte Nettokapital dieser Firma überstiegen, manchmal sogar im Verhältnis zwei zu eins. Die Anleger mussten die am 19. Oktober geleisteten Nachschusszahlungen am Tagesende vor der Marktöffnung am 20. Oktober zurückzahlen. Die Mitgliedsfirmen der Clearingstelle forderten die Kreditinstitute auf, Kredite zu gewähren, um diese plötzlichen und unerwarteten Kosten zu decken, aber die Maklerfirmen, die zusätzliche Kredite beantragten, begannen, ihr Kreditlimit zu überschreiten. Auch die Banken waren besorgt, dass sie sich in einem chaotischen Markt stärker engagieren und exponieren könnten. Der Umfang und die Dringlichkeit der an die Banken gestellten Kreditanträge waren beispiellos. Generell stieg das Gegenparteirisiko, da die Kreditwürdigkeit der Gegenparteien und der Wert der gestellten Sicherheiten sehr unsicher wurden.

Antwort der Federal Reserve

"Die Reaktion der Geldpolitik auf den Crash", so der Wirtschaftswissenschaftler Michael Mussa, "war massiv, unmittelbar und angemessen. Einen Tag nach dem Crash begann die Federal Reserve (Fed), als Kreditgeber letzter Instanz zu agieren, um die Krise zu bekämpfen. Ihr Ansatz zur Krisenbewältigung umfasste eine knappe, entschlossene öffentliche Erklärung, die Bereitstellung von Liquidität durch Offenmarktgeschäfte, die Überredung von Banken, Kredite an Wertpapierfirmen zu vergeben, und in einigen wenigen Fällen direkte Maßnahmen, die auf die Bedürfnisse einiger weniger Unternehmen zugeschnitten waren.

Am Morgen des 20. Oktober gab der Vorsitzende der Fed, Alan Greenspan, eine kurze Erklärung ab: "Die Federal Reserve hat heute im Einklang mit ihrer Verantwortung als Zentralbank der Nation ihre Bereitschaft bekräftigt, als Liquiditätsquelle zur Unterstützung des Wirtschafts- und Finanzsystems zu dienen". Aus Fed-Quellen war zu hören, dass die Kürze der Erklärung beabsichtigt war, um Fehlinterpretationen zu vermeiden. Diese "außergewöhnliche" Ankündigung hatte wahrscheinlich eine beruhigende Wirkung auf die Märkte, die mit einer ebenso beispiellosen Nachfrage nach Liquidität und dem unmittelbaren Potenzial für eine Liquiditätskrise konfrontiert waren. Der Markt erholte sich nach dieser Ankündigung und legte um rund 200 Punkte zu, doch die Erholung war nur von kurzer Dauer. Bis zum Mittag wurden die Gewinne wieder aufgezehrt und die Talfahrt setzte sich fort.

Die Fed handelte daraufhin, um den Markt mit Liquidität zu versorgen und zu verhindern, dass die Krise auf andere Märkte übergreift. Sie begann sofort damit, ihre Reserven über Käufe am offenen Markt in das Finanzsystem zu pumpen. Am 20. Oktober pumpte sie über den offenen Markt 17 Milliarden Dollar in das Bankensystem - ein Betrag, der mehr als 25 Prozent der Bankreserven und 7 Prozent der Geldbasis des gesamten Landes entsprach. Dadurch sank der Leitzins rasch um 0,5 Prozentpunkte. Die Fed setzte ihre expansiven Offenmarktkäufe von Wertpapieren über Wochen fort. Die Fed begann mit diesen Interventionen auch immer wieder eine Stunde vor dem regulären Zeitpunkt und informierte die Händler am Vorabend über die Planänderung. All dies geschah in einer sehr öffentlichkeitswirksamen Art und Weise, ähnlich wie bei der ersten Ankündigung von Greenspan, um das Vertrauen der Märkte in die bevorstehende Liquidität wiederherzustellen. Obwohl die Bestände der Fed im Laufe der Zeit beträchtlich zunahmen, war das Tempo der Ausweitung nicht übermäßig hoch. Außerdem trennte sich die Fed später von diesen Beständen, so dass ihre langfristigen politischen Ziele nicht beeinträchtigt wurden.

Die Fed begegnete der beispiellosen Nachfrage nach Krediten erfolgreich, indem sie eine Strategie des moralischen Zuredens verfolgte, die nervöse Banken zur Kreditvergabe an Wertpapierfirmen motivierte, und gleichzeitig versuchte, diese Banken zu beruhigen, indem sie sie aktiv mit Liquidität versorgte. Wie der Wirtschaftswissenschaftler Ben Bernanke (der später Vorsitzender der Federal Reserve werden sollte) schrieb:

Die wichtigste Maßnahme der Fed bestand darin, die Banken (durch Überredung und Bereitstellung von Liquidität) zu veranlassen, trotz chaotischer Bedingungen und der Möglichkeit einer strengen Negativauslese bei den Kreditnehmern Kredite zu den üblichen Konditionen zu vergeben. Erwartungsgemäß muss die Vergabe dieser Kredite aus Sicht der Banken (und der Fed) eine geldverlierende Strategie gewesen sein; andernfalls wäre die Überzeugungsarbeit der Fed nicht nötig gewesen.

Die zweiteilige Strategie der Fed war durchaus erfolgreich, da die Kreditvergabe an Wertpapierfirmen durch große Banken in Chicago und vor allem in New York erheblich zunahm und sich oft fast verdoppelte.

International

Alle dreiundzwanzig großen Weltmärkte erlebten im Oktober 1987 einen starken Einbruch. Die Aktienmärkte brachen weltweit ein, zuerst in Asien (außer Japan), dann in Europa, dann in den USA und schließlich in Japan. Gemessen in US-Dollar fielen acht Märkte um 20 bis 29 %, drei um 30 bis 39 % (Malaysia, Mexiko und Neuseeland) und drei um mehr als 40 % (Hongkong, Australien und Singapur). Am wenigsten betroffen war Österreich (Rückgang um 11,4 %), während Hongkong mit einem Minus von 45,8 % am stärksten betroffen war. Von den dreiundzwanzig großen Industrieländern verzeichneten neunzehn einen Rückgang von mehr als 20 Prozent. Die weltweiten Verluste wurden auf 1,71 Billionen US-Dollar geschätzt. Die Schwere des Einbruchs löste Befürchtungen über eine anhaltende wirtschaftliche Instabilität oder gar eine Wiederholung der Großen Depression aus.

Vereinigtes Königreich

Am Freitag, dem 16. Oktober, wurden alle Märkte in London wegen des großen Sturms von 1987 unerwartet geschlossen. Nachdem sie wieder geöffnet wurden, beschleunigte sich der Absturz. Bis zum Mittag war der Financial Times Stock Exchange 100 Index (FTSE 100) um 296 Punkte gefallen, ein Minus von 14 %. Innerhalb von zwei Tagen war er um 23 % gefallen, was in etwa dem gleichen Prozentsatz entspricht, um den die NYSE am Tag des Crashs gefallen war. Die Aktien fielen dann weiter, wenn auch weniger stark, und erreichten Mitte November einen Tiefpunkt, der 36 % unter dem Höchststand vor dem Zusammenbruch lag. Erst 1989 begannen sich die Aktien wieder zu erholen.

Japan

Hauptartikel: Wirtschaft in Japan

In Japan wird der Börsenkrach vom Oktober 1987 wegen der Zeitverschiebung manchmal als "Blue Tuesday" bezeichnet, und seine Auswirkungen waren relativ gering. Der Wirtschaftswissenschaftlerin Ulrike Schaede zufolge war der anfängliche Markteinbruch schwerwiegend: Der Tokioter Markt fiel an einem Tag um 14,9 Prozent, und die japanischen Verluste in Höhe von 421 Mrd. USD standen den New Yorker Verlusten in Höhe von 500 Mrd. USD in nichts nach, bei einem weltweiten Gesamtverlust von 1,7 Billionen USD. Systembedingte Unterschiede zwischen den Finanzsystemen der USA und Japans führten jedoch während und nach dem Zusammenbruch am Dienstag, dem 20. Oktober, zu deutlich unterschiedlichen Ergebnissen. In Japan verlief die darauf folgende Panik schlimmstenfalls glimpflich: Der Nikkei-225-Index erreichte nach nur fünf Monaten wieder den Stand von vor dem Zusammenbruch. Andere globale Märkte entwickelten sich nach dem Absturz weniger gut: New York, London und Frankfurt brauchten mehr als ein Jahr, um den gleichen Erholungsgrad zu erreichen.

Nach Ansicht des Wirtschaftswissenschaftlers David D. Hale trugen einige der besonderen institutionellen Merkmale Japans, die damals bereits vorhanden waren, zur Dämpfung der Volatilität bei. Dazu gehörten Handelsbeschränkungen wie eine scharfe Begrenzung der Kursschwankungen einer Aktie um mehr als 10 bis 15 Prozent, Beschränkungen und institutionelle Hindernisse für Leerverkäufe durch in- und ausländische Händler, häufige Anpassungen der Margenanforderungen als Reaktion auf Veränderungen der Volatilität, strenge Richtlinien für die Rücknahme von Investmentfonds und Maßnahmen des Finanzministeriums zur Kontrolle der gesamten Aktienbestände und zur Ausübung von moralischem Druck auf die Wertpapierbranche. Ein Beispiel für Letzteres war die Einladung des Ministeriums an Vertreter der vier größten Wertpapierfirmen zu einem Tee am frühen Nachmittag des Tages des Börsencrashs. Nach ihrem Besuch im Ministerium kauften diese Firmen in großem Umfang Aktien von Nippon Telegraph and Telephone.

Hongkong

Hauptartikel: Wirtschaft von Hongkong

Der schlimmste Rückgang unter den Weltmärkten war in Hongkong zu verzeichnen, wo die Aktienwerte um 45,8 % fielen. Der Hang Seng Index der Hongkonger Börse fiel um 420,81 Punkte und verlor damit 65 Mrd. HK$ (10 %) seines Aktienwertes. Angesichts des anhaltenden Rückgangs der New Yorker Märkte am nächsten Handelstag und der Befürchtung, dass die eigenen Börsen stark fallen oder ganz zusammenbrechen könnten, kündigten der Ausschuss der Hongkonger Börse und der Ausschuss der Terminbörse am nächsten Morgen an, dass beide Börsen geschlossen werden würden. Die Schließung dauerte vier Arbeitstage. Begründet wurde diese Entscheidung unter anderem mit dem hohen Risiko, dass ein Zusammenbruch des Marktes schwerwiegende Folgen für das gesamte Finanzsystem von Hongkong haben und möglicherweise zu Unruhen führen würde, wobei zusätzlich ein Eingreifen der Armee der Volksrepublik China drohte. Neil Gunningham zufolge war ein weiterer Beweggrund ein erheblicher Interessenkonflikt: Viele dieser Ausschussmitglieder waren selbst Futures-Broker, und ihren Firmen drohten erhebliche Zahlungsausfälle ihrer Kunden.

Obwohl die Börse in Not war, waren strukturelle Mängel an der Terminbörse, die damals die weltweit am meisten gehandelte Börse außerhalb der USA war, der Kern der größeren Finanzkrise. Die Struktur der Hongkonger Terminbörse unterschied sich stark von der vieler anderer Börsen in der Welt. In vielen Ländern wird der Markt von großen institutionellen Anlegern beherrscht. Ihr Hauptmotiv für Termingeschäfte ist die Absicherung. In Hongkong waren sowohl der Markt selbst als auch viele seiner Händler und Makler unerfahren. Er setzte sich zu einem großen Teil aus kleinen, lokalen Anlegern zusammen, die relativ uninformiert und unbedarft waren, sich nur kurzfristig auf dem Markt engagierten und deren Ziele in erster Linie spekulativ und nicht auf Absicherung ausgerichtet waren. Alle Beteiligten rechneten kaum oder gar nicht mit der Möglichkeit eines Absturzes oder eines starken Rückgangs und waren sich der Folgen eines solchen Rückgangs nicht bewusst. Tatsächlich waren spekulative Investitionen, die von einer Fortsetzung der Hausse abhingen, bei den einzelnen Anlegern weit verbreitet, oft auch bei den Maklern selbst.

Die Hauptmängel der Terminbörse waren jedoch Missmanagement und ein Versagen bei der aufsichtsrechtlichen Sorgfaltspflicht und Gestaltung. Besonders gravierend waren diese Versäumnisse im Bereich der Kreditkontrolle. In Hongkong umfasste das Kreditkonzept ein System von Einschusszahlungen und Nachschussforderungen sowie eine Garantiegesellschaft, die durch einen Garantiefonds abgesichert war. Obwohl die Einschussanforderungen der Hongkonger Börse auf dem Papier mit denen anderer großer Märkte übereinstimmten, vergaben die Makler in der Praxis regelmäßig Kredite, ohne das Risiko zu berücksichtigen. In einem laxen, freizügigen und hart umkämpften Umfeld wurden die Einschussanforderungen routinemäßig halbiert und manchmal sogar ganz ignoriert. In Hongkong gab es auch keine Eignungsanforderungen, die Makler gezwungen hätten, ihre Kunden auf ihre Fähigkeit zur Rückzahlung von Schulden zu überprüfen. Das Fehlen einer Aufsicht führt zu einem unausgewogenen Risiko aufgrund von Moral Hazard: Es wird für Händler mit geringen Barreserven profitabel, mit Futures zu spekulieren und davon zu profitieren, wenn sie richtig spekulieren, aber einfach in Verzug zu geraten, wenn ihre Vermutungen falsch sind. Kommt es zu einer Welle von nicht eingelösten Verträgen, haften die Makler für die Verluste ihrer Kunden und sind möglicherweise selbst vom Konkurs bedroht. Schließlich war die Guarantee Corporation mit einem Kapital von nur 15 Mio. HK$ (2 Mio. US$) stark unterfinanziert. Dieser Betrag war offensichtlich unzureichend, um eine große Zahl von Kundenausfällen auf einem Markt zu bewältigen, auf dem täglich rund 14.000 Kontrakte mit einem Basiswert von 4,3 Mrd. HK$ gehandelt werden.

Nach dem Zusammenbruch blieben zunächst etwa 36 400 Verträge im Wert von 6,7 Mrd. HK$ [1 Mrd. US$] offen. Noch im April 1988 waren 800 Millionen HK$ nicht abgewickelt worden. Nach Ansicht von Neil Gunningham waren die kumulativen Auswirkungen für den Hongkonger Terminmarkt fast tödlich: "Während die Terminbörsen anderswo [in der Welt] mit nur geringen Verlusten aus dem Crash hervorgingen, hat die Krise in Hongkong, zumindest kurzfristig, praktisch zur Zerstörung der Terminbörse geführt." Schließlich sah sich die Regierung von Hongkong im Interesse der Wahrung der politischen Stabilität und der öffentlichen Ordnung gezwungen, den Garantiefonds mit einem Rettungspaket von 4 Mrd. HK$ zu retten.

Neuseeland

Hauptartikel: Wirtschaft Neuseelands

Der Absturz des neuseeländischen Aktienmarktes war bemerkenswert lang und tief und setzte sich über einen längeren Zeitraum fort, nachdem sich andere globale Märkte erholt hatten. Im Gegensatz zu anderen Ländern griffen in Neuseeland die Auswirkungen des Börsencrashs vom Oktober 1987 auch auf die Realwirtschaft über und trugen zu einer lang anhaltenden Rezession bei.

Die Auswirkungen des weltweiten Wirtschaftsbooms Mitte der 1980er Jahre wurden in Neuseeland durch die Lockerung der Devisenkontrollen und eine Welle der Deregulierung des Bankensektors noch verstärkt. Insbesondere die Deregulierung verschaffte den Finanzinstituten plötzlich erheblich mehr Freiheit bei der Kreditvergabe, obwohl sie darin wenig Erfahrung hatten. Die Finanzbranche befand sich in einem Zustand zunehmenden Optimismus, der an Euphorie grenzte. Dies schuf eine Atmosphäre, die die Übernahme größerer finanzieller Risiken begünstigte, einschließlich vermehrter Spekulationen auf dem Aktienmarkt und im Immobiliensektor. Ausländische Investoren beteiligten sich daran, angezogen von den relativ hohen Zinssätzen Neuseelands. Von Ende 1984 bis zum Schwarzen Montag stiegen die Preise für Gewerbeimmobilien und der gewerbliche Bau stark an, während sich die Aktienkurse an der Börse verdreifachten.

Der neuseeländische Aktienmarkt fiel am ersten Tag um fast 15 Prozent. In den folgenden dreieinhalb Monaten halbierte sich der Wert der Marktanteile. Als der Markt im Februar 1988 seinen Tiefpunkt erreichte, hatte er 60 Prozent seines Wertes verloren. Die Finanzkrise löste eine Welle des Schuldenabbaus mit erheblichen makroökonomischen Folgen aus. Investmentgesellschaften und Bauträger begannen mit dem Ausverkauf ihrer Immobilien, zum Teil, um ihre Kursverluste auszugleichen, zum Teil aber auch, weil der Crash die Überbauung aufgedeckt hatte. Außerdem hatten diese Firmen Immobilien als Sicherheiten für ihre erhöhte Kreditaufnahme verwendet. Als die Immobilienwerte einbrachen, wurde die Gesundheit der Bilanzen der Kreditinstitute beeinträchtigt.

Die neuseeländische Zentralbank hielt an ihrem disinflationären Kurs fest und lehnte es ab, die Geldpolitik zu lockern, was den Unternehmen geholfen hätte, ihre Verbindlichkeiten zu begleichen und ihren Betrieb aufrechtzuerhalten. Als sich die schädlichen Auswirkungen in den nächsten Jahren ausbreiteten, gingen große Unternehmen und Finanzinstitute in Konkurs, und die Bankensysteme Neuseelands und Australiens wurden beeinträchtigt, was zu einer "langen Rezession" beitrug. Der Zugang zu Krediten wurde eingeschränkt. Da die neuseeländische Zentralbank gesetzlich verpflichtet war, bis 1993 eine Inflationsrate von nicht mehr als 2 % zu erreichen, waren die Zinssätze unbeständig und stiegen mehrfach an. Die Kombination dieser Faktoren trug wesentlich zu einer langen Rezession bei, die von 1987 bis 1993 dauerte.

Verursacht

Die Diskussionen über die Ursachen des Black-Monday-Crashs konzentrieren sich auf zwei theoretische Modelle, die sich darin unterscheiden, ob sie den Schwerpunkt auf exogene oder endogene Variablen legen. Das erste Modell sucht nach exogenen Faktoren, wie bedeutenden Nachrichtenereignissen, die das Anlegerverhalten beeinflussen oder "auslösen". Bei der zweiten, der "Kaskadentheorie" oder dem "Market Meltdown", wird versucht, endogene interne Marktdynamiken und Interaktionen von Systemvariablen oder Handelsstrategien zu identifizieren, so dass ein Ungleichgewicht bei den Aufträgen zu einer Preisänderung führt, diese Preisänderung wiederum zu einem weiteren Ungleichgewicht bei den Aufträgen führt, was wiederum zu weiteren Preisänderungen führt, und so weiter in einer spiralförmigen Kaskade. Es ist möglich, dass beides eintritt, wenn ein Auslöser eine Kaskade in Gang setzt.

Marktkräfte

Mehrere Ereignisse wurden als mögliche Auslöser für den anfänglichen Rückgang der Aktienkurse angeführt. Eines davon war eine vorgeschlagene Steueränderung, die Unternehmensübernahmen teurer machen würde. Der mit dem Nobelpreis ausgezeichnete Wirtschaftswissenschaftler Robert J. Shiller befragte jedoch 889 Anleger (605 Privatanleger und 284 institutionelle Anleger) unmittelbar nach dem Börsencrash zu verschiedenen Aspekten ihrer Erfahrungen zu diesem Zeitpunkt. Nur drei institutionelle Anleger und kein einziger Privatanleger gaben an, dass die Nachricht über die geplante Steuergesetzgebung ein Auslöser für den Crash war.

Weitere häufig genannte Faktoren waren das allgemeine Gefühl, dass Aktien überbewertet seien und eine Korrektur bevorstehe, der Verfall des Dollars, anhaltende Handels- und Haushaltsdefizite und steigende Zinsen. Laut Shiller standen die häufigsten Antworten auf seine Umfrage im Zusammenhang mit der allgemeinen Einstellung der Anleger zu dieser Zeit: ein Bauchgefühl" eines bevorstehenden Crashs", der vielleicht durch übermäßige Verschuldung ausgelöst wurde. Dies deckt sich mit einer Darstellung des Wirtschaftswissenschaftlers Martin Feldstein, der argumentiert, dass mehrere dieser institutionellen und marktbezogenen Faktoren in einem Umfeld allgemeiner Angst Druck ausübten. Feldstein zufolge befand sich der Aktienmarkt in einer Spekulationsblase, die die Preise "nach historischen und nachhaltigen Maßstäben zu hoch" hielt. Der Realwirtschaft ging es gut, die Gewinne und Erträge stiegen, aber die Aktienkurse stiegen schneller, als es die zugrunde liegenden Gewinne rechtfertigen würden. Diese Kapitalgewinne führten zu hohen Kurs-Gewinn-Verhältnissen, die nicht mehr tragbar waren. Es herrschte die allgemeine Auffassung, dass der Markt überbewertet war und dass eine Korrektur sicher bevorstand. Gleichzeitig trieben die straffe Geldpolitik und die Erwartung des Marktes, dass die Straffung fortgesetzt würde, die Zinssätze in die Höhe. Im Oktober wurden die schlechten Handelszahlen vom August bekannt gegeben. Dies schürte die Erwartung, dass die Fed die Zinssätze erneut anheben würde. Da der Aktienmarkt überbewertet zu sein schien und die Zinsen stiegen, erschien ein Wechsel von Aktien zu Anleihen zunehmend attraktiv. Doch auch die Anleger zögerten mit diesem Schritt: "...jeder wusste, dass der Markt überbewertet war, aber jeder war gierig und wollte nicht auf eine Fortsetzung des wunderbaren Anstiegs verzichten, der seit Anfang des Jahres stattgefunden hatte. Aber sie waren sehr, sehr nervös". Ein weiterer Auslöser war die Befürchtung, dass die Portfolioversicherung jeden Absturz zu einer Lawine beschleunigen würde, sobald er einsetzte. Eine Rückkehr zum Gleichgewicht war daher unvermeidlich, aber als die Blase platzte, führte die Kombination aus Portfolioverkäufen und erheblicher Nervosität des Marktes zu einem starken Absturz.

Eine zweite Erklärung für den Absturz liegt in der Vertrauenskrise in den Dollar, die durch die Ungewissheit über die Tragfähigkeit des Louvre-Abkommens ausgelöst wurde. Die internationalen Investitionen in den US-Aktienmarkt hatten während der lang anhaltenden Hausse erheblich zugenommen. Die Handels- und Haushaltsdefizite setzten jedoch den Dollar unter Druck und ließen höhere Zinssätze erwarten. Diese und andere Faktoren veranlassten die Industrieländer (insbesondere die USA, Japan und Westdeutschland), das Louvre-Abkommen zu schließen, das mehrere miteinander verbundene Ziele verfolgte, darunter die Beibehaltung einer Untergrenze für den Wert des Dollars und die Beibehaltung der Wechselkurse innerhalb einer bestimmten Bandbreite. Der Markt hatte jedoch nur begrenztes Vertrauen in die Bereitschaft der Regierungen, sich an diese Vereinbarungen zu halten. Die Zentralbanken Japans und Westdeutschlands hatten ihre Befürchtungen über eine steigende Inflation lautstark geäußert; dies weckte die Erwartung, dass diese Länder die Zinssätze anheben würden, um die Liquidität zu verringern und den Inflationsdruck zu dämpfen. Wenn diese Länder ihre Zinssätze anheben würden, würde man von den USA erwarten, dass sie die Zinssätze ebenfalls anheben würden, um alle Länder innerhalb der vereinbarten Spanne zu halten. Als die Bundesbank ihren Worten Taten folgen ließ und Schritte zur Erhöhung der kurzfristigen Zinssätze unternahm, geriet US-Finanzminister James Baker öffentlich mit den Deutschen aneinander und machte Bemerkungen, die als Drohung mit einer Abwertung des Dollars interpretiert wurden. Selbst unter normalen Umständen würde ein schwächerer Dollar dazu führen, dass US-Aktien für ausländische Anleger weniger attraktiv erscheinen. Diese Äußerungen lösten jedoch bei Anlegern außerhalb der USA Schock und Panik aus. Sie stellten einen Währungskrieg oder sogar den Zusammenbruch des Dollars in Aussicht. Ein anonymer hochrangiger Mitarbeiter der Reagan-Regierung fasste später die Angst und Unsicherheit der Anleger nach Bakers Erklärung zusammen:

...Moment mal. Wenn [Baker] es als Hebel benutzt [um die Bundesbank zu beeinflussen] und wir glauben, dass es nicht funktioniert, dann gibt es keinen Boden. Wenn er ihn nicht als Hebel einsetzt, sondern nur will, dass der Dollar fällt, dann gibt es keine Stabilität. Und wenn er sich nicht im Klaren darüber ist, ob es das eine oder das andere ist, dann versteht er sein eigenes System und sein eigenes Geschäft nicht, und dann haben wir ein Vertrauensproblem.

Das Ergebnis war ein heftiger Ausverkauf, der in Asien begann und mit der weltweiten Öffnung der Märkte auf Europa und die USA übergriff.

Zusammenbruch des Marktes

Entkoppelte Märkte und Indexarbitrage

Unter normalen Umständen sind der Aktienmarkt und die wichtigsten Derivatemärkte - Futures und Optionen - funktionell ein einziger Markt, da der Preis einer bestimmten Aktie eng mit den Preisen ihres Gegenstücks sowohl auf dem Futures- als auch auf dem Optionsmarkt verbunden ist. Die Preise auf den Derivatemärkten sind in der Regel eng mit den Preisen der zugrunde liegenden Aktie verbunden, auch wenn sie sich etwas unterscheiden (so sind beispielsweise die Preise von Futures in der Regel höher als die der jeweiligen Kassa-Aktie). Während der Krise war diese Verbindung unterbrochen.

Wenn der Terminmarkt öffnete, während der Aktienmarkt geschlossen war, kam es zu einem Ungleichgewicht in der Preisbildung: Der notierte Preis der Aktien, die verspätet eröffnet wurden, hatte keine Chance, sich gegenüber dem Schlusskurs des Vortages zu verändern. Die notierten Preise waren somit "veraltet" und spiegelten nicht die aktuellen wirtschaftlichen Bedingungen wider; sie wurden in der Regel höher notiert, als sie hätten sein sollen (und deutlich höher als die entsprechenden Futures, die in der Regel höher sind als Aktien).

Die Entkopplung dieser Märkte bedeutete, dass die Futures-Preise vorübergehend ihre Gültigkeit als Mittel zur Preisermittlung verloren hatten; man konnte sich nicht mehr darauf verlassen, dass sie die Händler über die Richtung oder das Ausmaß der Aktienmarkterwartungen informieren würden. Dies hatte schädliche Auswirkungen: Es verstärkte die Atmosphäre der Unsicherheit und Verwirrung in einer Zeit, in der das Vertrauen der Anleger dringend benötigt wurde; es hielt die Anleger davon ab, sich "gegen den Wind zu lehnen" und Aktien zu kaufen, da der Abschlag auf dem Terminmarkt logischerweise bedeutete, dass die Anleger warten und Aktien zu einem noch niedrigeren Preis kaufen konnten; und es ermutigte die Anleger von Portfolioversicherungen, auf dem Aktienmarkt zu verkaufen, wodurch die Aktienkurse weiter unter Druck gerieten.

Die Diskrepanz zwischen den Futures und den Aktien wurde schnell von Index-Arbitrage-Händlern erkannt, die versuchten, durch "Sell at Market"-Aufträge zu profitieren. Index-Arbitrage, eine Form des Programmhandels, trug zur Verwirrung und zum Abwärtsdruck auf die Kurse bei:

...die natürlichen Verbindungen zwischen den Märkten widerspiegelnd, wurde der Verkaufsdruck auf den Aktienmarkt übertragen, sowohl durch Indexarbitrage als auch durch direkte Verkäufe von Versicherungsaktien im Portfolio. Große Mengen an Verkäufen und die damit verbundene Nachfrage nach Liquidität lassen sich nicht in einem einzigen Marktsegment eindämmen. Sie fließen zwangsläufig in die anderen Marktsegmente über, die natürlich miteinander verbunden sind. Es gibt jedoch natürliche Grenzen für die Liquidität zwischen den Märkten, die am 19. und 20. Oktober deutlich wurden.

Auch wenn die Arbitrage zwischen Index-Futures und Aktien die Preise unter Druck setzte, erklärt dies nicht, warum die Welle von Verkaufsaufträgen, die zu steilen Preisrückgängen führte, überhaupt erst einsetzte. Außerdem entwickelten sich die Märkte in den Zeiten am chaotischsten, in denen die Verbindungen, die der Handel mit Indexarbitrageprogrammen zwischen diesen Märkten herstellt, unterbrochen waren.

Portfolio-Absicherungen

Die Portfolioversicherung ist eine Absicherungstechnik, die darauf abzielt, Risiken zu steuern und Verluste zu begrenzen, indem Finanzinstrumente (z. B. Aktien oder Futures) als Reaktion auf Veränderungen der Marktpreise und nicht auf Veränderungen der Marktgrundlagen gekauft und verkauft werden. Das heißt, sie kaufen, wenn der Markt steigt, und verkaufen, wenn der Markt fällt, ohne Rücksicht auf grundlegende Informationen darüber, warum der Markt steigt oder fällt. Es handelt sich also um ein Beispiel für einen "informationslosen Handel", der das Potenzial hat, eine marktdestabilisierende Rückkopplungsschleife zu schaffen.

Diese Strategie geriet unter Druck, als die Portfolioversicherer, deren Computermodelle feststellten, dass die Aktien niedriger eröffneten und ihren steilen Kursverfall fortsetzten. Die Modelle empfahlen sogar weitere Verkäufe. Das Potenzial für computergenerierte Rückkopplungsschleifen, das diese Absicherungen erzeugten, wurde als ein Faktor diskutiert, der die Schwere des Absturzes verstärkte, aber nicht als ursprünglicher Auslöser. Der Wirtschaftswissenschaftler Hayne Leland spricht sich gegen diese Interpretation aus und meint, dass die Auswirkungen der Portfolio-Absicherung auf die Aktienkurse wahrscheinlich relativ gering waren. In ähnlicher Weise stellte der Bericht der Chicago Mercantile Exchange fest, dass der Einfluss "anderer Investoren - Investmentfonds, Broker-Dealer und Einzelaktionäre - während des Crashs drei- bis fünfmal größer war als der der Portfolio-Versicherer". In zahlreichen ökonometrischen Studien wurde untersucht, ob die Portfolioversicherung den Zusammenbruch verschlimmert hat, aber die Ergebnisse sind unklar. Märkte auf der ganzen Welt, auf denen keine Portfolioversicherungen gehandelt wurden, erlebten ebenso große Turbulenzen und Verluste wie der US-Markt. Genauer gesagt hat die marktübergreifende Analyse von Richard Roll beispielsweise ergeben, dass Märkte mit einer größeren Verbreitung des computergestützten Handels (einschließlich der Portfolioversicherung) tatsächlich relativ geringere Verluste (prozentual gesehen) erlitten als solche ohne.

Handel mit Lärm

Die zeitgleiche Kausalität und das Rückkopplungsverhalten zwischen den Märkten nahmen in diesem Zeitraum dramatisch zu. In einem volatilen und unsicheren Markt schlossen die Anleger weltweit aus den Veränderungen der Aktienkurse und der Kommunikation mit anderen Anlegern auf eine sich selbst verstärkende Ansteckung mit der Angst. Dieses Muster, Handelsentscheidungen auf die Marktpsychologie zu stützen, wird oft als eine Form des "Noise Trading" bezeichnet, das auftritt, wenn schlecht informierte Anleger "mit Geräuschen handeln, als wären es Nachrichten". Ein erheblicher Teil des Handels basiert auf Informationen, die nicht quantifizierbar und potenziell irrelevant sind, wie z. B. unbegründete Gerüchte oder ein "Bauchgefühl". Anleger schwanken zwischen scheinbar rationalen und irrationalen Verhaltensweisen, da sie "um ihren Weg zwischen Geben und Nehmen, zwischen Risiko und Ertrag ringen, in einem Moment kühl kalkulierend und im nächsten emotionalen Impulsen nachgebend". Werden Geräusche als aussagekräftige Nachrichten fehlinterpretiert, dann verzerren die Reaktionen risikoscheuer Händler und Arbitrageure den Markt und verhindern, dass sich Kurse bilden, die den fundamentalen Zustand der zugrunde liegenden Aktien genau widerspiegeln. So sorgten beispielsweise am 19. Oktober Gerüchte über die Schließung der NYSE für zusätzliche Verwirrung und trieben die Kurse weiter nach unten, während am nächsten Tag Gerüchte über die Insolvenz von zwei Clearinghäusern der Chicago Mercantile Exchange einige Anleger vom Handel an diesem Marktplatz abhielten.

Einige Analysten haben eine Rückkopplungsschleife der geräuschinduzierten Volatilität als Hauptgrund für den tiefen Einbruch angeführt. Sie erklärt jedoch nicht, was den Marktzusammenbruch ursprünglich ausgelöst hat. Darüber hinaus hat Lawrence A. Cunningham darauf hingewiesen, dass die Rauschtheorie zwar "durch umfangreiche empirische Belege und ein gut entwickeltes intellektuelles Fundament gestützt wird", aber nur einen Teil zur Erklärung von Ereignissen wie dem Zusammenbruch im Oktober 1987 beiträgt. Informierte Händler, die sich nicht von psychologischen oder emotionalen Faktoren beeinflussen lassen, können Geschäfte tätigen, von denen sie wissen, dass sie weniger riskant sind.

Nachwehen

Nach dem Schwarzen Montag überarbeiteten die Regulierungsbehörden die Handelsabwicklungsprotokolle, um für alle wichtigen Marktprodukte Einheitlichkeit zu schaffen. Sie entwickelten auch neue Regulierungsinstrumente, die als "Handelsbeschränkungen" oder "Stromkreisunterbrecher" bekannt sind und es den Börsen ermöglichen, den Handel bei außergewöhnlich starken Kursrückgängen vorübergehend zu stoppen, z. B. beim DJIA. Die Handelsbeschränkungen wurden während des Börsencrashs von 2020 mehrfach angewandt.

Eine zweite Folge des Absturzes war wohl der Tod des Louvre-Abkommens. Seine Absicht wurde bereits im April desselben Jahres von den Marktkräften zunichte gemacht. Die Reaktion der Reagan-Administration auf den Absturz bestand darin, sowohl die Zinssätze als auch den Wert des Dollars absichtlich fallen zu lassen, um Liquidität bereitzustellen. Später nahm sie einige Interventionen zugunsten des Dollars bis Dezember 1988 wieder auf, aber schließlich wurde klar, dass "eine internationale Währungskoordinierung jeglicher Art, einschließlich einer Zielzone, nicht möglich ist."

Der Börsencrash von 1987 veränderte die Muster der impliziten Volatilität, die bei der Bewertung von Finanzoptionen auftreten. Die auf den amerikanischen Märkten gehandelten Aktienoptionen wiesen vor dem Crash keinen Volatilitäts-Smile auf, zeigten ihn aber danach.